當盛大這一季度盈利2.3億元的公司瞬間陷入巨虧的境地，我們在猜想除了可以看到的ACTOZ股權損失導致巨虧這一直接原因外，還會存在一個深層次的原因使得盛大的運作結構早已發生了某種程度的扭曲，而此次巨虧不過是扭曲結構下長期運作致使矛盾累積到一定程度、遂于最脆弱的環節集中爆發所致。
所以本文從盛大巨虧的直接原因入手，全面剖析盛大的財務狀況和業務結構，著力于尋找促使盛大結構扭曲的深層次原因，并探討盛大未來季度盈利的可能。
一、盛大巨虧的直接原因分析
從盛大季度盈利數據中，可以看到此次盛大巨虧的直接原因是其投資的ACTOZ子公司5.3億元的股權損失。
之所以提取對ACTOZ子公司的股權投資損失，是因為盛大在2005年11月底實施了將《熱血傳奇》、《傳奇世界》兩款角色扮演游戲以及《傳奇世界》永久免費的超常運作。因擔心游戲免費后，盛大麾下的ActozSoft公司的收益分成難獲保證，投資人瘋狂拋售Actoz股票致使股價狂跌。由于股價變動過大，盛大持有的38%的Actoz股權也需要在財報中重新估價，調整為減少5.3億元權益，于是導致盛大四季度產生等額虧損，見上圖。
實際上，Actoz股權重新估價只是一種計算上的調整，它并不代表盛大遭受到什么實際的損失。在開拓游戲市場的過程中，Actoz公司對盛大游戲市場的開拓起到了重要的推動作用，它的收購價值其實不需要再以股權價值來衡量。
況且，此次Actoz股價狂跌來自于投資人對盛大盈利模式轉變而產生的非理性市場恐慌。通常這種類型的恐慌性拋售會在其后數月中被證明是過度的、甚至是錯誤的。等到投資者能夠理性看待這種轉變時，Actoz的股價不僅會具備一定的回升空間，甚至不排除會回補到下跌前的股價水平。
再者，在此番"游戲免費"動作之前，盛大曾經調查了不少游戲私服的盈利模式。既然眾多的游戲私服都可以通過道具收費模式來盈利，盛大也是完全可以通過這種模式獲得部分收入的。根據臺灣、韓國的經驗，10萬人同時在線的免費游戲的營收可與5萬人同時在線的收費游戲相當，那么盛大完全可以通過免費游戲策略吸引更多的在線人數，以此來拓展游戲廣告這塊有待開發的新領域，其前景也是可以期盼的。
但是令人不解的是，盛大平均每季度獲得2.3億元凈收入，在這樣的利潤水平下，盛大完全擁有等待和觀察收入遞減狀況的時間，也具備承擔更大程度的收入下滑的風險承受能力，盛大為什么不再多等幾個季度以獲得更多的絕對收益，卻要如此迫不及待地大舉推出游戲免費策略呢？
二、尋找盛大巨虧的真實原因
為了回答這一問題，我們繼續分析盛大的財報，看到其中還反映出這樣的特點：連續5個季度中，盛大在成本支出基本保持不變的情況下，凈收入從2005年二季度起下滑，與此同時，運營費用卻在成比例攀升，見下表：
那么，是什么原因導致了盛大收入的下滑？是什么原因使得盛大在收入下滑的同時，運營費用卻成倍攀升？又是何種重要因素在迫使著盛大立即就要推出游戲免費的策略？
1、盛大收入下滑，致使增量資金減少
盛大依靠游戲《傳奇》起家，在2004年借助休閑游戲《泡泡堂》再獲成功。然而到了2005年，盛大卻宣布將不再專注于游戲領域，而要轉型向家庭娛樂領域發展。
由于盛大減少了在網絡游戲市場的投入，從2005年第二季度起，盛大的角色扮演游戲（MMORPG，包括《熱血傳奇》和《傳奇世界》）現出疲態，收入從7月起呈下跌趨勢，且一直延續到11月份，見下圖：
與此同時，盛大的競爭對手卻在不斷推出成功的游戲產品。在MMORPG游戲領域，上海九城于2005年6月投入商用的3D游戲《魔獸世界》，同時在線人數一度突破50萬，2005年四季度凈營收達到2.1億元人民幣；網易自主開發的《夢幻西游》和《大話西游Ⅱ》，其同時在線人數最高達到104萬和55萬，2005年四季度收入高達4億元人民幣。在休閑游戲領域，盛大的《泡泡堂》遭遇到《QQ糖》、《勁樂團》等游戲的激烈競爭，原本擁有的市場份額逐漸被蠶食。
在游戲市場地位下滑的同時，盛大專心打造的家庭娛樂產品--易寶卻似乎還存在著多方面的問題，投入市場后反響并不熱烈。
2、盛大的費用開支呈失控態勢
在收入下降的同時，盛大的銷售市場費用卻持續放大，從原先的2700萬人民幣增長至四季度的9200萬人民幣，翻了三倍多。同步攀升的還有盛大的行政費用，從二季度的4600萬人民幣翻至四季度的1億多，堪稱奇跡，見下圖：
銷售市場費用和行政費用通常體現著公司財務管理內控制度的成效。從盛大這兩類費用成倍放大的情況看，盛大的內控制度存在著重大問題，有失控之嫌。
這或許可以解釋為什么盛大會在2006年1月將整個北京分公司連根拔掉。有可能費用失控的根源正是北京分公司，有可能那里已經形成了從上至下的吃請和奢華的風氣，有可能北京分公司無節制的開銷令盛大已無法再忍受哪怕再多一個季度，所以沒有選擇進行調整而是直接關閉了北京分公司。
這就引發出另一點疑問：盛大的營運資金是否充足？
3、盛大收購新浪股權后的資金窘境
一年前，盛大動用了六成現金收購新浪股票，將自身的營運資金驟減至1.2億美元（9.5億人民幣）。而這1.2億美元中還要包括兩項其它用途的資金：1）0.75億美元來自于2億美元可轉債，需專項用于向SAIF回購532.625萬股公司普通股（相當于266.3125萬股ADS）；2）2004年11月盛大0.917億美元收購Actoz的協議中須于2005年支付的部分。由此可見，收購后盛大的資金面還是相當緊張的，見下圖：
都說"現金為王"，是指現金基本不具備貶值的風險，可隨時變現、具有百分之百的流動性。當盛大將巨額現金換為較為粘滯的被收購方的股票，并觸發了數月內不得售股的限制條件，這實際上就意味著盛大在將部分賭注壓在了半年內新浪股價不會下跌這一不可控的市場因素上。
然而新浪股價卻于收購后陰跌不止，致使盛大持有的18.5億元股票縮水已近3成，見下圖：
并且，盛大雖然收購了新浪的股權，但卻遭遇到新浪在《公司章程》中制定的鉸鏈型董事會結構的特殊條款，因而無權動用新浪賬上的現金，也不能控制新浪的董事會。
由此可以看到，在收購新浪股票后，盛大確實處于運營資金不足的窘境中。
盛大的陳總幾次高調宣稱可以通過拋售新浪股票獲得足夠的運營資金，所以足以應對2007年的可轉債回購壓力。但是，盛大持有了大量的新浪股票，在股價走低且缺少市場承接盤的情況下，盛大又如何能保持在目前的價格區間內出售呢？同時，這樣的舉動還意味著盛大在認賠出局，如此幅度的損失必然也會對盛大日后的發展造成力度較大的沖擊。所以除非盛大遭受到更大的威脅，或是盛大高管有足夠充分的理由繼續看跌新浪的股票，否則的話，這種拋售恐怕也僅僅是一種口頭上的假設而已。
4、盛大"游戲免費"的策略選擇
從收入、費用、資金三方面的分析我們可以看出，2005年四季度的盛大處于內憂外困之中。盛大在資金鏈緊張的情況下，費用控制再度出現問題，加劇了資金矛盾；同時，新產品易寶開局不利，而原有游戲產品又日趨衰落。在這種境況下，盛大不得不面對一項重大的選擇：是繼續推進家庭娛樂轉型，還是重拾游戲市場的競爭，抑或二者兼而有之？
此時盛大推出"游戲免費"策略，這實際上意味著盛大已經對這項選擇給出了自己的最終答案：推進家庭娛樂轉型。既然盛大并不打算繼續原有模式的游戲市場競爭，那么盛大就干脆將全部游戲免費以擾亂整個游戲市場的格局。
盛大推出免費策略的時機選擇是耐人尋味的。它偏巧選擇在其主要的競爭對手九城的《魔獸世界》初露頭角之時，以及在網易的《西游系列》雙獲成功之際，此時盛大拋出免費策略是在推動著中國游戲市場霜降的提前來臨。
靠游戲起家的盛大當然會清楚游戲研發制作的周期和運行特點。盛大在2005年并未投入多少精力于游戲研發，卻反過來對那些投巨資于3D游戲研發運作的競爭對手回打"免費"一耙，這就難怪網易的丁磊嘲笑盛大的動作未免也太早了些，操之過急了些。
但是對于內憂外困的盛大而言，此時的削弱對手難道不等同于增強自身競爭實力嗎？商場如戰場，盛大也許正想憑借這一攪局策略為其家庭娛樂轉型營造更多的時間，或許趁亂找到新型的游戲市場發展機會也說不定。不管怎樣，這總比讓賭性十足的陳天橋眼見"沉舟側畔千帆過"要好得多。
只是，在"免費"之外，盛大仍有一些問題還沒能解決，包括盛大的易寶是否能否克服其自身定位上出現的問題，包括盛大的"家庭娛樂戰略"是否真能如其設想的那么美好，還有就是盛大會不會再一時腦熱做出什么類似收購新浪這樣的舉措……
5、盛大巨虧的真實原因
在進行了上述種種分析之后，一種脈絡隱約地呈現：也許正是當初對新浪的收購使得盛大陷入了資金不足的困境中，也許正是這種困境使得盛大無法繼續容忍北京分公司的費用失控而選擇連根拔掉。雖然我們并無足夠的線索去思考盛大減少游戲研發以及最終放棄游戲競爭與其資金緊張之間是否存在某種聯系，但是毫無疑問，盛大游戲收入的整體下滑以及競爭對手的日漸興旺給盛大造成了相當大的壓力，所以盛大才不愿做更多的等待而立即宣布將游戲免費，在自殘的同時，也給諸多的競爭對手以致命的一擊。
在這樣的動作下，2006年中國游戲市場的收入狀況將會發生一定的變化，也許我們很快將從幾個主要游戲運作商的季報中看到這一點。
此外，還有一個遞進的推論：盛大似乎很在意債券持有人對它的市場信心，它寧愿放棄游戲收入緩慢下行過程中的每季幾千萬美元的絕對收入，而選擇提前釋放持券者對盛大業績下滑的心理恐慌，它似乎在急不可待地促使著中國游戲市場提前步入冰凍期。難道這一切只是為了換取債券持有人對盛大的轉股信心？也許在一個各游戲對手業績均下滑、而盛大尚有家庭娛樂概念支撐的狀況下，會有更多的持券者選擇轉股從而減輕盛大的兌付壓力。
于是，我們不得不去懷疑盛大目前的資金實力，它是否缺乏足夠的債券償付資金，或是為了償付就必須將多數新浪股票悉數拋出從而形成真實的30%的投資損失。
在這樣一種假設下，不免令人徒生出一種遺憾：也許正是那樁并不明智的收購行為改變了盛大這曾經不可一世的游戲帝國的運作軌跡，也許沒有那筆收購，一切的一切都將被重寫……
(注：本網在此轉引公開發表的資料，并不代表本網贊同原文的觀點，本網也不對原文的內容負責。)
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